先思考一個(gè)問題：假設(shè)你回到100年前（即1900年），擁有1萬英鎊，并且你可以一直活到2000年，可以在任何國家、任何市場投資，你將采取什么樣的投資策略？
不妨給你一些小小的提示。在風(fēng)起云涌的20世紀(jì)中，1900年可謂平淡無奇。英國維多利亞女王統(tǒng)治著世界上最大的帝國，美國的農(nóng)業(yè)人口還占總?cè)丝诘?2%。歐洲沉浸在繁華和希望之中，日本、德國兵強(qiáng)馬壯，如日初升。那一年，希姆萊、霍梅尼出生，尼采死了。那一年，美國GNP為187億美元，人口7609萬人，其中紐約州726萬人，內(nèi)華達(dá)州只有42335人。那一年，中國正在戊戌政變后的嚴(yán)冬，慈禧太后圖謀廢光緒立“大阿哥”，利用義和團(tuán)鬧事，當(dāng)作和洋人談判的籌碼，結(jié)果招來八國聯(lián)軍。那一年稍具成就的科技事件是傻瓜相機(jī)的問世和巴黎世界博覽會(huì)。顯然，站在一百年的任何一個(gè)天才，都不可能預(yù)測100年內(nèi)的世事滄桑。今天我們在2007年的開端，同樣無法預(yù)知未來100年。那么，有沒有一種投資策略，可以在無法預(yù)測未來的情況下，仍然長期有效呢？
每當(dāng)遇到難題，中國人的智慧就是去看歷史。從過去的一百年來看，確實(shí)存在一種簡單而有效的策略，它不需要復(fù)雜的技巧，只需要理性、謙虛和堅(jiān)持。接下來我引用的很多數(shù)據(jù)，來自前幾年荷蘭銀行和世界倫敦商學(xué)院出的一本小冊子，書名叫《投資收益百年史》，做這件事情的兩個(gè)教授，叫Elroy Dimson 和 Paul Marsh，他們管自己干的活叫“金融考古”，從塵封的報(bào)紙和古老的記錄中，重新建立自己的數(shù)據(jù)庫。這些教授可謂功德無量，為我一直以來想寫的這篇文章，提供了一些寶貴的歷史數(shù)據(jù)。
不要借錢給政府和銀行
投資的頭號(hào)天敵是通貨膨脹，政府利用它的刀劍槍炮作后盾，用廉價(jià)的紙張油墨印刷貨幣，把老百姓口袋里的真金白銀、真貨實(shí)物弄走。如果你把鈔票埋在后院的樹下，那肯定是20世紀(jì)最大輸家之一，因?yàn)楦緹o法對(duì)抗通貨膨脹。簡單地算筆賬，假如你有1萬元，假如通貨膨脹率是5%，20年以后，其購買力只剩下35.84元；如果通貨膨脹率是10%，那太不幸了，20年以后，你的1萬元血汗錢，購買力只剩12.16元了。
如果把錢存在銀行收利息，相當(dāng)于把錢借給銀行，這比埋在后院樹下略強(qiáng)一點(diǎn)，不過，銀行利率常常比長期國債的利率低，那么，不妨直接看一下投資國債（借錢給政府）在20世紀(jì)的收益率。
先以20世紀(jì)國運(yùn)還算不錯(cuò)的英國為例。荷蘭銀行/倫敦商學(xué)院（ABN AMRO/LBS）長期債券指數(shù)，這個(gè)指數(shù)基本可代表英國長期國債。如果你在1900年初，以1萬英鎊投資于這個(gè)指數(shù)，到了2000年，它將變成188萬英鎊，按年折算，就是5.4%的年均增長率。聽起來還不錯(cuò)，是嗎？可是，如果考慮到通貨膨脹，就遠(yuǎn)不是這么回事了。在20世紀(jì)的100年里，英國的零售物價(jià)年均增長率是4.1%，用這個(gè)物價(jià)漲幅去減國債收益，就令人頗為失望人。這100年里的英國長期國債年均收益率，僅僅是每年賺1.3%。
長期國債賺得太少，短期國債就更不用講了。如果你在1900年拿1萬英鎊投資，買入英國短期國債，100年后將會(huì)變成140萬英鎊，相當(dāng)于每年5.1%的增長率，扣掉4.1%的通貨膨脹率，僅僅為1%的年收益率。20世紀(jì)英國的國債投資者，它們在今天看來，都算是20世紀(jì)殘酷的國家間競爭的贏家：美國、英國、日本、意大利、澳大利亞、加拿大、丹麥、法國、意大利、荷蘭、瑞典、瑞士。如果投資這12個(gè)國家的長期國債，年收益率的前三名都是歐洲小國：丹麥2.7%、瑞典2.3%、瑞士2.1%。小國的百姓有時(shí)是幸運(yùn)的，20世紀(jì)沒經(jīng)歷過那些大國的動(dòng)蕩劫難，沒有一統(tǒng)天下千秋萬代的雄圖壯志，也就逃過了德國、日本狂發(fā)貨幣盤剝百姓造成的災(zāi)難。
在這12個(gè)國家里，長期國債收益率最差的，就是三個(gè)野心勃勃的國家：德國-2.3%；意大利-2.3%；日本-1.5%，全都是負(fù)數(shù)。更可怕的是，德國的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中，還剔除了1922和1923那災(zāi)難性的兩年。1923年初，2萬德國馬克可以兌換1美元；10個(gè)月后，需要用6300億馬克才能兌換1美元。這種通貨膨脹讓所有的國內(nèi)債務(wù)都一筆勾銷，現(xiàn)金、銀行存款、債權(quán)、國債都一文不值，幾乎造成長期國債投資者100%的損失。這三個(gè)國家有個(gè)共同點(diǎn)，在20世紀(jì)都出過很多雄才大略的梟雄，可惜，梟雄輩出的國度，百姓往往不幸。
不過，話說回來，這學(xué)費(fèi)也沒白交。因?yàn)?0世紀(jì)上半場吃的虧太大，第二次世界大戰(zhàn)后，歐洲對(duì)通貨膨脹視如洪水猛獸，至今仍未放松警惕。尤其是德國，它在20世紀(jì)上半場的通脹是最兇的，結(jié)果下半場卻是這12個(gè)國家中最低的。物極必反的理論再次起了作用，20世紀(jì)下半葉，長期國債收益率最高的幾個(gè)國家中，德國、日本均占前幾名。
我們從20世紀(jì)的歷史課中，學(xué)到的第一句話就是：不要借錢給政府，尤其是別借錢給雄心勃勃梟雄輩出的政府，當(dāng)然更不用借給利息更低的銀行。不過，如果由于愛國感情借錢甚至捐贈(zèng)給政府，不在我所講的范圍之內(nèi)。既然是由于愛國，不是為了獲利，當(dāng)然不算是投資，他們將獲得精神上的豐收。
享受股票的長期復(fù)利
上帝制造了通貨膨脹這個(gè)壞蛋，也留下了股票投資這條活路。20世紀(jì)，人類經(jīng)歷了兩次世界大戰(zhàn)，嘗試了各種社會(huì)制度的試驗(yàn)，造成數(shù)以億計(jì)人口的非正常死亡，體驗(yàn)了眩目的繁榮和恐怖的蕭條。在這100年里經(jīng)歷了最好的和最壞的時(shí)代，風(fēng)暴過去之后，我們發(fā)現(xiàn)，最“安全”的國債，其實(shí)是不足以依靠的陷阱；而“高風(fēng)險(xiǎn)”的股票，居然是最好的避難所。假設(shè)你在1900年初，將1萬英鎊投資于英國的整體股票（仍然以荷蘭銀行/倫敦商學(xué)院指數(shù)為標(biāo)的），100年后它將變成1.6946億英鎊。強(qiáng)調(diào)一下，這里的股票是指“整體市場”的股票，而不是后文將提到的構(gòu)成指數(shù)的成份股（它們的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過整體市場）。
要提醒一點(diǎn)，在剛才講的股票投資里，你必須用每次分紅得到的錢，再投資回股票中。拿紅利進(jìn)行再投資，是這種策略成功的秘密。假如你同樣在1900年初，拿1萬英鎊投資英國股市，但是你把每次分紅都消費(fèi)掉，用來改善生活，那么，100年后，它僅僅增長為161萬英鎊，還不到1.6946億英鎊的1%，實(shí)在是天壤之別。你把錢投到上市公司里，犧牲你目前的消費(fèi)，讓它為社會(huì)多創(chuàng)造點(diǎn)價(jià)值，上帝會(huì)獎(jiǎng)勵(lì)自制而利他的你。
巴菲特曾經(jīng)說，他的投資原則只有兩條，“第一條，不要虧損；第二條，牢牢記住第一條�！笔聦�(shí)上，巴菲特所說的，并不是百發(fā)百中的股票神射手，而是說，只要保住本金，去享受復(fù)利，哪怕是緩慢的復(fù)利，都會(huì)是最終的贏家。
即使是從1萬到1.6946億的驚人增長，也只是10.2%的年收益率。20世紀(jì)英國整體股票投資的名義收益率，是10.2%；英國長期債券、短期國債分別只有5.4%和5.1%的名義收益率。這項(xiàng)調(diào)查中12個(gè)國家的股票收益率排名中，前四名是瑞典8.2%、澳大利亞7.6%、美國6.9%、加拿大 6.4%。殿后的四個(gè)國家，雖然在20世紀(jì)曾大起大落飽受摧殘，但其股票收益率仍然超過其他工具，德國達(dá)到4.4%、日本4.2%、法國4%、意大利2.7%。這些數(shù)字看起來很平常，但是，把它們變得不平常的，是100年的長期復(fù)利。
當(dāng)年歐洲金融的統(tǒng)治者羅思柴爾德曾說過，“我不知道世界七大奇跡是什么，但我知道第八大奇跡是復(fù)利�！比绻憬衲瓴�25歲，一分錢也沒有，但是，在看我這篇文章的讀者，一般來說如果年收益率是10%，你25年后（50歲時(shí)）將擁有187萬元，35年后（60歲時(shí)）將擁有492萬元；如果年收益率是20%，50歲將擁有878萬元，60歲將擁有5482萬元。你退休時(shí)就不用擔(dān)心養(yǎng)老金的不足了。
可是，你也許會(huì)問，通貨膨脹呢？如果發(fā)生惡性通貨膨脹，豈不是這些10%、20%的收益率變得微不足道？不用怕，即使發(fā)生這種情況，股票仍然是惟一的避風(fēng)港。比如，德國1923年發(fā)生惡性通貨膨脹，但德國股票市場也上漲了300億倍。上帝庇佑了那些在災(zāi)難中持有股票的人們。
房地產(chǎn)呢？房地產(chǎn)是否比股票更牢靠呢？錯(cuò)了，房地產(chǎn)比股票更不“安全”。在中國人的印象中，似乎買房買樓總是不會(huì)虧的，但我們對(duì)房地產(chǎn)市場的經(jīng)歷實(shí)在太短，而且，這一二十年，既趕上了國內(nèi)的特殊地產(chǎn)牛市，又正好碰上全球房地產(chǎn)的牛市，短期（一二十年仍然屬于短期）的數(shù)據(jù)，如果拿來作樣本得出所謂規(guī)律，是會(huì)害死人的。美國的房地產(chǎn)，曾經(jīng)在100年的時(shí)間里原地踏步，而那段時(shí)間美國經(jīng)濟(jì)同樣是在迅速發(fā)展。退一步講，即使在房地產(chǎn)的牛市中，地產(chǎn)公司股票的增長，仍然可以分享房地產(chǎn)的繁榮。
說到這里似乎還漏了一個(gè)：黃金。其實(shí)不提也罷，這東西遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如股票，因?yàn)樗亲运降娜耸詹氐臇|西。你把財(cái)富變成黃金藏起來，退出創(chuàng)造增量財(cái)富的公司，不冒這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，怎么能夠奢望分享社會(huì)的增量財(cái)富呢。1980年，850美元可以買1盎司黃金，當(dāng)時(shí)可以換一股道瓊斯指數(shù)（當(dāng)時(shí)道指不到900點(diǎn)）。26年過去，今天12000多點(diǎn)，黃金還是600美元/盎司，黃金相對(duì)于道指貶值了20倍。最“安全”的東西，長期來講往往最不安全。
忘記時(shí)機(jī)，忘記選股，埋頭持有指數(shù)基金
知道要投資股票只是第一步，如何投資才能成為100年的贏家，又是另一個(gè)難題。這個(gè)問題的答案，比絕大多數(shù)人想象的簡單得多。任何頭腦健康的人，只要具有小學(xué)三年級(jí)的學(xué)歷，經(jīng)過三分鐘的溝通，就能掌握這項(xiàng)投資策略。
一般人通常錯(cuò)誤地認(rèn)為，股票投資無非兩種策略，一種是聰明地選擇時(shí)機(jī)，另一種是聰明地選擇股票。其實(shí)，這兩條都是歧路，都不能確保你成為100年后的贏家。你恰恰該忘記時(shí)機(jī)、忘記選股，埋頭持有指數(shù)基金（對(duì)指數(shù)進(jìn)行跟蹤的基金），然后根本不理會(huì)市場如何波動(dòng)、不理會(huì)行業(yè)、公司如何變化。也許你也少了很多“觀察、分析、判斷、博弈”的樂趣，不過，人生苦短，與其把時(shí)間空耗在這種賭博里面，不如去做點(diǎn)你愛做的事情吧。
非常遺憾，目前市面上出售的幾乎所有投資書籍，都在教大家怎么選擇時(shí)機(jī)、怎么選擇股票。要想練真功，就得先廢掉原來的武功，把這些邪門外道的內(nèi)力散去，你應(yīng)該把這些書籍賣給廢紙回收站，也算對(duì)循環(huán)經(jīng)濟(jì)作點(diǎn)小貢獻(xiàn)。
妄想發(fā)現(xiàn)股票波動(dòng)的規(guī)律、從而判斷買賣時(shí)機(jī)，這是不可能的。認(rèn)為自己能夠預(yù)測漲跌的人，如果給予他100年的時(shí)間，去做這種實(shí)驗(yàn)，惟一的結(jié)局就是失敗。在這個(gè)混沌的市場，哪怕是絕頂?shù)奶觳牛麄儗で鬂q跌確定性規(guī)律的努力，都以慘敗而告終。對(duì)這種時(shí)機(jī)選擇的努力，馬克·吐溫在《傻瓜爾遜》中寫道，“十月，是投機(jī)股市最危險(xiǎn)的月份之一，其他危險(xiǎn)月份依次是：七月、一月、九月、四月、十一月、五月、三月、六月、十二月、八月和二月�！痹谀虾Ｅ菽刑潛p嚴(yán)重的牛頓哀嘆：“我能夠計(jì)算天體的運(yùn)行，卻無法想象人類的瘋狂�！苯y(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，你只有大約10%的機(jī)會(huì)，猜中市場處于波峰還是波谷，而一次成功的買賣，就需要連續(xù)兩次猜中，成功的概率是10%*10%=1%。如果靠這個(gè)進(jìn)行投資，則需要至少十次的成功買賣（在一生中只進(jìn)行十次買賣，對(duì)于很多國內(nèi)投資者來說已經(jīng)極少），十次買賣的時(shí)機(jī)選擇正確率，已經(jīng)在億分之一以下。我在此張榜通告，如果你真的發(fā)現(xiàn)有人能預(yù)測股價(jià)漲跌，請馬上告訴我，我叫我家娘子一同出來看上帝。
我的張榜想必?zé)o人理睬，大師們哪有時(shí)間理這種“無聊事情”，都忙著販賣他們的膏藥呢。現(xiàn)在倒是有很多人真誠地相信，雖然股價(jià)漲跌不可預(yù)測，但產(chǎn)業(yè)和公司的興衰周期，總是可以把握的。其實(shí)這也未必。
1900年，英國的100強(qiáng)股票里，鐵路業(yè)是絕對(duì)的老大，占49%的市值。100年以后，鐵路業(yè)股票只占0.34%的比重；紡織業(yè)當(dāng)時(shí)占5%，百年后變成0%；當(dāng)時(shí)電報(bào)電話業(yè)只占2.5%，百年后占18.4%。而在2000年的100強(qiáng)股票里，市值占12.3%的石油天然氣業(yè)， 1900年僅占可憐的0.2%。2000年占市值11%的制藥業(yè)、占5%的信息技術(shù)業(yè)，在1900年更是為零。100年的時(shí)間，改變了多少王國、英雄，更何況產(chǎn)業(yè)、公司，就算比猜測股價(jià)漲跌的勝算略高，但仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足以支撐必勝的交易系統(tǒng)，更何況我們談的是“跨越100年的投資策略”。還是那句話，在這個(gè)混沌的世界里，追求確定性的預(yù)測，仍然超出了人類理智的極限。任何天才只要作判斷的次數(shù)足夠多，一定會(huì)向平均數(shù)回歸。哪怕是巴菲特，他已經(jīng)一再地突破這個(gè)“回歸平均數(shù)”的定律。他現(xiàn)在僅僅做了五十年，如果再給他五十年，我相信也難免要向平均數(shù)回歸。如果頭腦繼續(xù)保持清醒不出昏招，他的長期業(yè)績表現(xiàn)，我覺得會(huì)日益接近于指數(shù)基金。
不過，我們得承認(rèn)，在保持謙虛的前提下，人類的理智仍然是偉大的。雖然沒有完美的答案，但我們有了次優(yōu)的選擇：指數(shù)基金。很多人喜歡把這些概念混淆起來：道瓊斯指數(shù)與美國整體股市、恒生指數(shù)和香港整體股市、國企指數(shù)和H股整體、日經(jīng)指數(shù)和日本股市、金融時(shí)報(bào)指數(shù)和英國股市。弄不清這些指數(shù)和市場的本質(zhì)區(qū)別，也是他們找不到正途的原因之一。
這些指數(shù)和各自所在市場的區(qū)別，就在于指數(shù)有所謂的“適者偏差”和“勝者偏差”。先講“適者偏差”。用通俗的話來講，區(qū)別就出在指數(shù)的編制方法上面。我們現(xiàn)在看到的這些指數(shù)，從道瓊斯到恒生指數(shù)，從金融時(shí)報(bào)到日經(jīng)指數(shù)，其中的成份股，全都是多年殘酷血拼的幸存者，那些被踢出局的公司，早就已經(jīng)被剔除出指數(shù)。也就是說，指數(shù)永遠(yuǎn)給你展示市場較為美好的一面。
“勝者偏差”加重了“適者偏差”的影響，進(jìn)一步造成指數(shù)的“強(qiáng)者恒強(qiáng)”效應(yīng)。經(jīng)營管理越好、運(yùn)勢景氣越好的公司，在指數(shù)中的權(quán)重就越大。需要提醒的是，很多人指責(zé)現(xiàn)在的指數(shù)，認(rèn)為大公司股票所占的權(quán)重太大，導(dǎo)致指數(shù)的作用“失真”，這種指責(zé)并不對(duì)。以英國的金融時(shí)報(bào)指數(shù)為例，1900年最大的5家公司所占比重，高達(dá)30%左右，最大的10家公司所占比重超過50%。在20世紀(jì)的大部分時(shí)間里，大公司所占的比重一直在下降，直到90年代才開始反彈，不過，仍然趕不上1900年所占的比重。無論大公司的權(quán)重下降還是上升，都改變不了一個(gè)事實(shí)：在足夠長的時(shí)間內(nèi)，由于“勝者偏差”和“適者偏差”，指數(shù)總是強(qiáng)于整個(gè)市場。比如，前文曾講過，假設(shè)你在1900年初，將1萬英鎊投資于英國的整體股票（以荷蘭銀行/倫敦商學(xué)院指數(shù)為標(biāo)的），100年后它將變成1.6946億英鎊。但如果你投資的不是整體股票，而是持續(xù)投資于《金融時(shí)報(bào)》100之類的指數(shù)，收益將比這個(gè)數(shù)字大很多很多。
所以說，現(xiàn)在很多人所抱怨的“賺了指數(shù)不賺錢”、“跑不贏指數(shù)”，根本就是一個(gè)必然現(xiàn)象。指數(shù)不等于市場，從長遠(yuǎn)來看，指數(shù)一定會(huì)強(qiáng)于市場整體。隨著基金在市場中的比重增加，當(dāng)它們本身成為市場時(shí)，就會(huì)被自己所擊敗。假如有1000家基金構(gòu)成市場主體，其中一定只有少數(shù)基金能夠超越平均數(shù)，理解這點(diǎn)并不需要太多的數(shù)學(xué)知識(shí)。而指數(shù)基金則不同，由于指數(shù)從長期來看必定超越市場，所以，大多數(shù)進(jìn)行“選擇時(shí)機(jī)、選擇股票”的積極型基金，在長達(dá)100年的競爭里，必定會(huì)敗于“無為而治”的指數(shù)基金。
你也許會(huì)問，為什么那些投資書籍、投資學(xué)教授、證券分析師、基金經(jīng)理、理財(cái)專家，都沒這樣說呢？老兄，巴菲特不是早就說過了嗎？“永遠(yuǎn)不要問你的理發(fā)師需不需要理發(fā)”，人家要是告訴你這一套，豈不是把自己的飯碗全都砸掉了？超越100年的投資策略，就是如此簡單，也許會(huì)令你震驚而不敢相信。就像《金剛經(jīng) “一切有為法，如夢幻泡影，如露亦如電，亦作如是觀”�！督饎偨�(jīng)》從頭到尾，就是在講兩個(gè)詞：謙虛和信仰。投資也是如此。
